Na hazardní kartě s výnosovou křivkou nehazujte všechno

Intelektuálně líný postoj Fedu k politice kontroly výnosové křivky, o kterém se mnozí komentátoři domnívají, že je nevyhnutelný, předpokládá, že toto je nejjednodušší způsob, jak omezit růst výnosů vládních dluhopisů, který účastníky trhu v poslední době tolik znepokojuje. Kontrola výnosové křivky bude pro Fed dalším krokem, jakmile trh reptá natolik hlasitě, aby to ospravedlnil. Nakonec se to stalo ve 40. letech. A pamatujeme si Bernankeho reakci v červenci 2013 po dvou měsících „hysterie omezení“ výnosů amerických dluhopisů? Vzpomínáte si na Jellenovo otočení o 180 stupňů počátkem roku 2016 po vertikálním posílení amerického dolaru? Víme tedy naprosto dobře, že Fed to brzy udělá, že? Není pravda. Důvod, proč je kontrola výnosové křivky poslední možností, a proto nebude v blízké budoucnosti implementována, se týká rozsáhlých negativních vedlejších účinků této politiky:

1. Tím by se odstranily všechny ekonomické důsledky fiskálních výdajů. Možná je to však pro příznivce Modern Monetary Theory (MMT) splněný sen Federální rezerva se obvykle zdráhá vystavit prázdný šek na fiskální výdaje. Navzdory intervencím v loňském roce na podporu ekonomiky si Fed klade za cíl vyvinout „tržní ekonomiku“, ve které ji trh zvládne sám. Možná jsou moje pozorování trochu pozdě, ale v důsledku nedávných událostí interpretuji tuto pozici tímto způsobem.

2. Dluh Spojených států právě překročil 28 bilionů dolarů a do roku 2050 by mohl dosáhnout až 70 bilionů dolarů! Na této trajektorii potřebují Američané cizince, aby financovali část tohoto dluhu, nyní a navždy a navždy a navždy. Na oplátku budou cizinci chtít vyšší návratnost svých investic do amerického dluhu, než jakou by mohli získat jinde ve vztahu k inflace. Pokud by Federální rezervní systém obsahoval náklady na financování na dlouhém konci křivky (10 a více let), Spojené státy by nenalezly kupce pro svůj dluh kvůli nedostatku důsledků pro zjišťování cen a konfiskaci. Tato cesta vede přímo k zpeněžení a výsledkům Zimbabwe / Weimar / Venezuelan.

3. Fed chce pozvednout výnosovou křivku - je to lepší pro půjčky a pro banky, které si berou krátkodobé půjčky a poskytují dlouhodobé půjčky, a většina financování správy USA trvá 0-3 roky, nejdůležitější část výnosové křivky. Dlouhý konec s desetiletým nebo delším výhledem není velkým problémem, pokud je krátký konec ukotven.

4. Chaos na krátkém konci křivky. Vyčerpání pokladničních fondů ve Fedu (které v případě nouze způsobené pandemií činilo až 1,6 bilionu USD) způsobilo nefunkčnost repo trhu a na nejkratším konci výnosové křivky USA, kde repo sazby někdy klesly na záporné hodnoty . Vinu za to nese nezkušený prezident Williams z newyorské pobočky Fedu, který by musel být nahrazen. Někteří lidé si myslí, že tuto situaci lze vyřešit novou verzí „Operace Twist“ve kterém by Federální rezervní systém prodal některé z akcií s kratší splatností, aby mohl nakupovat na delším konci křivky. Efekt by však byl stejný jako u kontroly výnosové křivky a vytvořil by precedens, kterému by se Fed raději vyhnul. Další řešení - zvýšení limitů bankovních vkladů - by mělo také dva důležité důsledky: Kongres není ochoten „oslabit“ rozvahy bank a proč by se Jamie Dimon a další generální ředitelé zatěžovali ještě větším americkým dluhem, pokud by Fed omezil jeho ziskovost?

Ano, problémy na krátkém konci výnosové křivky vyvolají nějakou reakci Fedu, ale na krátkém konci očekávejte velmi technickou podporu, která by zvýšila likviditu a snížila nejkratší sazby od nuly.

O autorovi

Steen Jakobsen, hlavní ekonom a CIO Saxo Bank. Dnastoupil do Saxo v roce 2000. Jako CIO se zaměřuje na vývoj strategií alokace aktiv a analýzu celkové makroekonomické a politické situace. Jako vedoucí týmu SaxoStrats, interního týmu odborníků Saxo Bank, odpovídá za veškerý výzkum, včetně čtvrtletních prognóz, a byl zakladatelem pobuřujících prognóz Saxo Bank. Před připojením Saxo Bank spolupracoval se Swiss Bank Corp, Citibank, Chase Manhattan, UBS a byl globálním šéfem obchodu, měny a opcí v Christianii (v současnosti Nordea). Jakobsenův přístup k obchodování a investování je provokativní a nebojí se bránit konsensu. To často způsobuje debatu mezi světovou komunitou na trhu. Jakobsen a jeho tým provádějí každý den výzkum v různých třídách aktiv, které pokrývají hlavní makroekonomické změny, tržní pohyby, politické události a politiky centrálních bank. Jakobsen má více než 30 let zkušeností a pravidelně vystupuje jako host v CNBC a Bloomberg News.

Pokud by Federální rezervní systém zavedl kontrolu výnosové křivky, bylo by to k pozdějšímu datu a nejpravděpodobněji by nepřekročilo tříletou sazbu státních dluhopisů, na rozdíl od předpokládané sazby XNUMXletého trhu. Fed může podporovat fiskální výdaje, zatímco jsme ještě nedokončili očkování a v kontextu současné úrovně zaměstnanosti a nezaměstnanosti, ale zcela se neopustí, aby trh mohl obsahovat nadměrné výdaje vlád.

Samozřejmě si člověk klade otázku, jestli je příliš pozdě na to, aby Fed přijal takový přístup - vzhledem ke směru amerických rozpočtových deficitů a emisi dluhopisů nezbytných k jejich krytí, je však třeba ocenit alespoň modus operandi Fedu.

důsledky

I když Fed reaguje na nejnovější známky nefunkčnosti trhu s dluhopisy, což vede k určité konsolidaci výnosů směrem dolů, vysokofrekvenční data a připravovaný balíček fiskálních stimulů USA naznačují, že do konce druhého čtvrtletí se fiskální výdaje dále zvýší a výnosy desetiletých srovnávacích státních dluhopisů dosáhnou 1,60 / 1,65% a další „ochrana před vynuceným kolapsem“ hypotečního průmyslu posune výnosy na úroveň 1,8–2,0%. Trend je jasný ve všech grafech: sazby rostou, možná ne každý den, ale neustále.

Moje oblíbená metoda sledování je pozorování ceny zlata. Pokud by bylo řízení výnosové křivky skutečně implementováno, cena zlata by byla o 1 000 USD vyšší (protože omezené úrokové sazby a inflace by tlačily reálné sazby na ještě nižší záporné hodnoty). Zlato mezitím rychle ztrácí na hodnotě, protože reálné sazby neustále stoupají, a to i přes nadcházející monstrózní fiskální výdaje Bidenu ve výši 1,9 bilionu $ a 2–3 biliony $ na výdaje na infrastrukturu, než EU začne rozvíjet svůj nový rozpočet a Čína se vzdálí od současného přísná měnová politika. Jinými slovy, růst ziskovosti teprve začíná, protože skutečný svět je příliš malý na to, aby pojal výdaje na fiskální infrastrukturu, zelenou transformaci a podporu příjmů pro spodní polovinu „K“ při oživení ve tvaru K.

Zlato je nejlepším ukazatelem kontroly výnosové křivky a reálných úrokových sazeb. Dalším ukazatelem mohou být spekulativní akcie a ceny za nafouknuté násobky i těch nejstabilnějších výnosů volných peněžních toků.