Výnos volných peněžních toků – O čem nám říká indikátor FCF?

Mnoho investorů na začátku svého dobrodružství s fundamentální analýzou hledá dokonalý indikátor, který bude dokonalým filtrem atraktivity společnosti. Zpočátku jsou nejoblíbenějším měřítkem ukazatele založené na čistém zisku. Nejoblíbenější z nich je známá cena k zisku (C/Z nebo P/E). Nevýhodou takového ukazatele však je, že je založen na účetních koncepcích. V důsledku toho není čistý zisk totožný se skutečným příjmem hotovosti na účet společnosti. Někdy se to stane přestože společnost vykázala významný čistý zisk, provozní činnost generovala odliv peněžních prostředků. Důvodem by mohlo být zvýšení poptávky po provozním kapitálu nebo zisk z přecenění majetku společnosti. Z tohoto důvodu někteří analytici obhajují filtrování společnosti na základě úrovně generovaných FCF. Jedním z oblíbených filtrů je ukazatel výtěžnosti FCF.

V dnešním článku najdete odpovědi na následující otázky:

• co je FCF,
• jaké jsou výhody a nevýhody FCF,
• co je výtěžek FCF,
• jaké výhody a nevýhody má výtěžek FCF.

Co je to volný peněžní tok?

FCF je zkratka pro Free Cash Flowcož lze do polštiny přeložit jako volný peněžní tok. Vzorec pro výpočet FCF je poměrně jednoduchý, pokud máte po ruce výkaz peněžních toků. Volný peněžní tok je výsledkem provozních peněžních toků snížených o kapitálové výdaje (CAPEX). Níže uvedený graf ukazuje výňatek z výroční zprávy společnosti Coca-Cola. Číslo 1 označuje peněžní toky z provozní činnosti a číslo 2 označuje kapitálové výdaje (CAPEX).

Zdroj: Finanční výkazy Coca-Coly

Stručně: FCF představuje úroveň peněžních prostředků generovaných provozní činností mínus kapitálové výdaje (náhrada a investice). Výhodou tohoto ukazatele je, že zohledňuje změny pracovního kapitálu, které jsou důležité pro firmy zabývající se např. velkoobchodem. FCF navíc nezahrnuje veškeré nepeněžní příjmy a výdaje podniku. Mezi ně patří mj odpisy nebo kompenzace na základě akcií (SBC). Ve financích existují dva typy volných peněžních toků. Tyto jsou:

• FCFF,
• FCFE.

FCFF v opačném případě Volný peněžní tok do firmy, to je "klasická" míra FCF. Znamená to, kolik hotovosti společnost vygenerovala všem vlastníkům kapitálu (akcionářům a věřitelům). Obecně řečeno se jedná o peněžní toky z provozní činnosti snížené o kapitálové výdaje (CAPEX).

FCFE je to jiné Volný peněžní tok do vlastního kapitálu. Znamená to tedy, kolik společnost vygenerovala hotovost pro své akcionáře. To je FCFF plus změny v dluhu a nižší zaplacené úroky. FCFF a FCFE jsou si rovny, pokud se společnost nefinancuje dluhem, například vydáváním akcií.

Výklad FCF

Pozitivní FCF

Celkově pozitivní úroveň FCF (když jsou provozní průtoky vyšší než CAPEX) je dobrým signálem. Znamená to, že společnost je schopna se sama financovat a navíc může přebytečnou hotovost použít k dalšímu rozvoji (organické, akvizice) nebo vrátit vytvořenou hotovost akcionářům (dividenda, zpětný odkup akcií). Samozřejmě byste měli být opatrní, pokud vysoká úroveň FCF není způsobena snížením kapitálových výdajů, které mohou v dlouhodobém horizontu nepříznivě ovlivnit ziskovost společnosti.

Negativní FCF

Na druhou stranu, když je FCF negativní, je to obvykle negativní informace. To je proto, že společnost s negativním FCF uvádí, že zatím není schopna generovat dostatek hotovosti z provozní činnosti na financování kapitálových výdajů. Důvodem výskytu záporného FCF mohou být záporné peněžní toky z provozní činnosti nebo příliš vysoké kapitálové výdaje. Negativní volný peněžní tok je samozřejmě často pochopitelný, když chce společnost rychle zvýšit rozsah operací a investuje do nových strojů, průmyslových závodů nebo vozového parku. Taková situace však nastává pouze tehdy, když firma působí v aktivovém těžkém průmyslu, který vyžaduje velké kapitálové výdaje. Příkladem takové společnosti je Wayfair, která masivně investovala do rozvoje logistiky potřebné pro rychlé a bezpečné dodání nábytku americkým spotřebitelům. Níže je souhrnná tabulka, která porovnává peněžní toky z provozní činnosti a CAPEX.

Burzovní graf Wayfair, interval W1. Zdroj: xNUMX XTB.

Negativní FCF může (ale nemusí) signalizovat:

• špatné řízení pracovního kapitálu
• signál problémů s likviditou
• potenciálně vyšší úrokové náklady

Výhody a nevýhody FCF

Jako každý ukazatel má i FCF své výhody a nevýhody. V této části článku si představíme základní výhody a nevýhody tohoto ukazatele.

defekty

Někdy je kvůli účetním trikům potřeba FCF „vyčistit“ od účetní politiky společnosti. Příkladem může být použití vyplácení akcií svým zaměstnancům namísto vyplácení „tradiční“ mzdy. V takové situaci může společnost vykázat mnohem větší FCF, než by byla podle běžné mzdové politiky. Je pravda, že společnost svým zaměstnancům nevyplácí hotovost, ale akcionáři na takovou strategii doplácejí kvůli ředění počtu akcií.

Indikátor je citlivý na manipulace na úrovni kapitálových výdajů. Snížení investic může výrazně zvýšit úroveň volného cash flow, ale je to dlouhodobě neudržitelná politika. Důvodem je skutečnost, že zatímco část investičních výdajů lze odložit (např. výstavba nové výrobní haly), je třeba pamatovat na to, že součástí investičních výdajů je náhrada výrobní kapacity společnosti (velké generální opravy strojů, atd.). Zkušený analytik by se měl podívat na úrovně kapitálových výdajů a porovnat je s výdaji konkurence (s přihlédnutím ke stáří dlouhodobého majetku).

Výhody

Velkou výhodou FCF je věnovat pozornost změnám pracovního kapitálu. Dokážete si představit situaci, kdy společnost pravidelně generuje čistý zisk ve výši 100 milionů PLN. Podíváme-li se pouze na účetní měřítko zisku, společnost se zdá být stabilní a má pevné základy pro další růst. Analytik si však všiml, že společnost není v tak dobré kondici, jak by to vyplynulo ze samotného výkazu zisků a ztrát. Společnost se již dva roky potýká s rostoucí úrovní zásob, rostoucími pohledávkami a rychlejším splácením dodavatelů. Tyto faktory mohou být způsobeny:

• horší prodej a špatná skladová politika (rostoucí zásoby)
• horší finanční situace příjemců (nárůst pohledávek)
• tlak ze strany dodavatelů na rychlejší splácení svých závazků (pokles v cyklu obratu obchodních závazků)

Tyto faktory prodlužují cyklus přeměny hotovosti, což se odráží v klesajícím FCF, přestože čistý zisk zůstal nezměněn. Prostě společnost stále více peněz zamrzá v neprodaných zásobách a nevymožených pohledávkách.

FCF je také lépe definovatelné měřítko kolik prostředků může společnost vynaložit na další rozvoj nebo vyplacení přebytku svým akcionářům. Je to proto, že dividenda nebo zpětný odkup akcií se provádí tak, že máte v ruce hotovost a ne „účetní zisk“.

ČÍST: Dividendové aristokraty – nakupujte, udržujte a vydělávejte [Průvodce]

Výhodou FCF je také jeho citlivost na výši kapitálových výdajů. V důsledku toho „upřednostňuje“ společnosti, aby provozovaly spíše lehká aktiva než těžká aktiva. Mezi aktiva lehké společnosti patří podniky fungující na základě modelu SaaS (software jako služba). Takové společnosti nemusí vynakládat velké prostředky na kapitálové výdaje, díky čemuž mohou vynaložit více peněz na získání zákazníků nebo výplatu přebytečné hotovosti akcionářům.

Výnos hotovostního toku zdarma

To je ukazatel atraktivity ocenění společnosti pro investora. Výpočet tohoto poměru je založen na úrovni volného peněžního toku (FCF) generovaného společností a kapitalizace společnosti nebo na úrovni hodnoty podniku.

Nejběžnější způsob výpočtu výnosu volného peněžního toku je rozdělení úrovně FCF podle kapitalizace společnosti. Je to velmi jednoduchý ukazatel na výpočet a další výhodou je, že mnoho webových stránek a portálů zveřejňuje jeho hodnotu zdarma.

Jeho zastánci však nacházejí i názor, že je lepší ve jmenovateli nahradit tržní kapitalizaci podnikovou hodnotou (EV). EV zvyšuje kapitalizaci s čistým dluhem a také s menšinovými a prioritními akciemi.

Teoreticky čím vyšší je úroveň výnosu FCF, tím atraktivnější je společnost pro investora. Někdy je však vysoký výnos FCF pro investora varováním. Někdy to může vyplývat z toho, že firma je cyklická a v období krátkodobé prosperity generuje velmi vysoké FCF a pak ji „předběhne“ v době, kdy je pro firmu nepříznivé tržní prostředí.

Příklad použití výtěžku FCF

Coca-Cola je jednou z nejvýznamnějších potravinářských společností na světě. Existuje také společnost kotovaná na americké burze. Společnost je povinna zveřejňovat čtvrtletní a výroční zprávy. Z tohoto důvodu není u této společnosti problém s výpočtem výnosu FCF.

V roce 2021 společnost vygenerovala:

• kladný peněžní tok z provozní činnosti ve výši 12 625 milionů USD,
• kapitálové výdaje ve výši 1 367 milionů $.

V důsledku toho činil volný peněžní tok (FCF) společnosti Coca-Cola v roce 2021 11 258 milionů USD se současnou kapitalizací (k 2. září 2021) 264,5 miliardy USD. To znamená, že výtěžek FCF je 4,26 %.

Burzovní graf Coca-Coly, interval W1. Zdroj: xNUMX XTB.

Výhody výtěžku FCF

Výtěžek FCF má řadu výhod, z nichž nejdůležitější jsou:

• jednoduchost konstrukce a interpretace,
• na základě vytvořené hotovosti,
• snadné srovnání společností působících ve stejném odvětví.

Jednoduchost vyplývá z toho, že k jeho výpočtu potřebujete 3 údaje (v základní verzi). Jsou to: peněžní toky z provozní činnosti, kapitálové výdaje a tržní kapitalizace. Základní výklad poměru je přitom velmi jednoduchý: čím vyšší je FC výnos, tím je společnost potenciálně „levnější“.

Vzhledem k tomu, že ukazatel v čitateli je založen na výši hotovosti generované společností, a nikoli na úrovni účetního zisku, FCF yield počítá dopad změny pracovního kapitálu a kapitálových výdajů na provoz společnosti. Díky tomu umožňuje vyhnout se mnoha účetním trikům, které se používají ke zlepšení finančního výsledku.

Výnos FCF lze použít jako nástroj pro vzájemné porovnání společností působících ve stejném odvětví. Je to dáno tím, že společnosti působící ve stejném odvětví musí působit ve velmi podobném mikro a makroekonomickém prostředí.

Nevýhody výtěžku FCF

Neexistuje žádný indikátor bez slabých míst. Totéž platí pro výtěžek FCF.

Mezi nejdůležitější nevýhody patří:

• citlivost na investiční politiku společnosti,
• ukazatel je ovlivněn obchodní politikou společnosti,
• výplata odměny v akciích se zvyšuje o FCF,
• ukazatel je založen na minulosti.

Čím více správní rada společnosti šetří na kapitálových výdajích, tím vyšší je úroveň volného cash flow. To zase zlepšuje úroveň výnosu FCF. Taková investiční politika je však velmi krátkozraká. Výrobním firmám zastaralé strojní vybavení dlouhodobě zhorší ziskovost firmy.

Na velikost FCF má vliv také obchodní politika společnosti. Pokud společnost prodá svůj produkt a inkasuje platbu předem (např. platba předem za 5letá softwarová práva), zvýšení prodeje zvyšuje úroveň hotovosti. Čím rychleji podnik roste, tím více výnosů příštích období se objeví v rozvaze. V důsledku toho může být FCF v takové situaci vyšší, než by se zdálo ze samotné ziskovosti výrobku.

FCF je také citlivý na úroveň SBC (Kompenzace na základě akcií) tj. výplata odměny v akciích. Vzhledem k tomu, že tento typ nákladů negeneruje odliv hotovosti, způsobuje, že provozní toky jsou vyšší než v případě společnosti vyplácející odměnu „tradičním“ způsobem.

Je to ukazatel, který vychází z minulosti. To je důležité zejména pro společnosti působící v odvětvích s hlubokými cykly. Takové společnosti mohou mít atraktivní výnos FCF ve špičce. I v příštím roce však může být míra volného cash flow mnohem nižší.