S&P Global – to není jen ratingová agentura

Zkratku S&P má snad každý člověk, který se alespoň trochu zajímá o kapitálové trhy. Je těžké přehlédnout název nejdůležitějšího indexu amerického trhu: S&P 500. Vlastníkem práv k tomuto indexu je S&P Global Inc. Nelze zapomenout na ratingy, které mají velký vliv na globální kapitálové toky. Služby S&P využívá přes 30 000 klientů. Společnost se chlubí, že 97 ze 100 společností na seznamu Fortune 100 jsou zákazníci S&P. V 31 zemích, kde má S&P kanceláře, pracuje více než 1 500 úvěrových analytiků. Celkový počet právníků je přibližně 22 500.

Reputace mnoha ratingových agentur byla po krizi v letech 2007–2009 podkopána. Řada z nich musela za své nedopatření platit pokuty. Příkladem je S&P, která musela před pár lety zaplatit pokutu ve výši 1,4 miliardy dolarů poté, co prohrála případ s ministerstvem spravedlnosti (DOJ).

Za zmínku také stojí, že společnost již přes 46 let pravidelně zvyšuje dividendu. Proto je zařazena do skupiny dividendových aristokratů. Společnost má velmi zajímavý obchodní model, který je založen na čtyřech nohách. Tyto jsou:

• Hodnocení
• Obchodní inteligence
• Platts
• indexy

Hodnocení

Ratingová činnost je nejznámějším odvětvím činnosti společnosti. S&P je nezávislým poskytovatelem úvěrových ratingů, analýz a průzkumů trhu. Úkolem nastavení ratingů je lépe informovat trh o finanční situaci daného subjektu. To jsou klíčové informace pro společnosti, vlády, místní samosprávy a banky investující do dluhopisů. Posuzovány jsou také produkty jako ABS a CLO. Změna ratingu může mít velký dopad na globální kapitálové toky. Za připomenutí stojí leden 2016. Tehdy agentura S&P snížila rating Polska, což vedlo k oslabení polské měny.

Trh ratingových agentur je velmi koncentrovaný. Největší podíly na trhu mají tři společnosti: S&P, Moody's a Fitch. Podle údajů ESMA měly tyto tři agentury 92,1% tržní podíl na evropském trhu. Zbytek koláče připadl na 23 agentur, které mohou takové služby v Evropě poskytovat. Ve Spojených státech je situace podobná. Podle údajů shromážděných NRSRO tvoří tři přední agentury více než 93 % tržeb odvětví. Ve stejné době vládnou vládnímu trhu tři největší nedělitelné agentury. Tři největší agentury ovládají téměř 99 % trhu. Z toho S&P má v tomto segmentu přes 50% podíl. Na „nevládním“ trhu vládnou také S&P, Moody's a Fitch.

Příjmy z tohoto segmentu lze rozdělit na transakční a netransakční. Transakční výnosy souvisejí se stanovením ratingu nových emisí podnikových, místních a vládních dluhových cenných papírů a strukturovaných dluhových nástrojů. Netransakční výnosy se týkají poplatků za sledování úvěrových ratingů, ročních poplatků za podepsané smlouvy a poplatků za výzkum a analýzy pro dceřinou společnost CRISIL.

Ratingové agentury nejčastěji generují příjmy na základě poplatků účtovaných emitentům za přidělení ratingu. V době analýzy dostávají agentury informace od emitentů. Některé z nich nejsou dostupné veřejnosti. Čím spolehlivější jsou úvěrové analýzy, tím renomovanější mají ratingové agentury. Špatný odhad konkrétní společnosti nebo finančního nástroje však může poškodit pověst společnosti.

Zdroj: vlastní studie

Druhým zdrojem příjmů je tzv předplatitelské poplatky. Ratingové agentury účtují poplatky výměnou za poskytování informací o ratingu.

Zdroj: vlastní studie

Ratingový segment vygeneroval v roce 2020 tržby ve výši 3,6 miliardy USD. To znamenalo nárůst o 16 % r/r. To byl mnohem větší nárůst než průměr za roky 2016-2019, kdy tržby tohoto segmentu rostly v průměru o 7 % ročně. Důvodem tak dobrého roku bylo oživení na trhu dluhových instrumentů. Byl to jeden z dopadů koronaviru. Poruchy v provozní činnosti mnoha podniků měly za následek zvýšenou poptávku po úvěrech v mnoha společnostech. V důsledku toho vzrostla poptávka po službách ratingových agentur ze strany emitentů dluhopisů. Svědčí o tom prudký nárůst transakčních výnosů o 1,9 miliardy dolarů. Tento typ příjmů byl o cca 25 % vyšší než v předchozím roce.

Za zmínku stojí, že mnohem lépe si tento segment společnosti vedl ve Spojených státech amerických, kde tržby vzrostly přibližně o 21 % y/y. Na druhé straně tržby na zahraničních trzích vzrostly přibližně o 10 %.

Zdroj: vlastní studie

V roce 2019 získala společnost S&P Global China Ratings souhlas k působení v Číně. Dceřiná společnost je stoprocentně vlastněna společností S&P Global. Jde tedy o první 12,5% zahraniční ratingovou agenturu v Číně. Podle údajů Banky pro mezinárodní platby (BIS) je trh čínských dluhopisů druhý největší na světě. Jeho hodnota se odhaduje na zhruba 5,7 bilionu dolarů (tzv. bilion). Pro srovnání, britský trh se odhaduje na 41,3 bilionu dolarů, zatímco americký trh na 70 bilionu dolarů. Za zmínku stojí, že v Číně dominují bankovní úvěry (kolem 11 % trhu), zatímco dluhopisy financují zhruba XNUMX % výpůjčních potřeb firem. S&P se také hodlá rozvíjet v regionu ASEAN (Malajsie, Indonésie, Filipíny, Vietnam).

Zdroj: vlastní studie

Segment Ratings je velmi ziskový, podle údajů poskytnutých společností S&P Global generuje velmi vysoké provozní marže. Během posledních let se společnosti podařilo výrazně zlepšit ziskovost tohoto segmentu.

Zdroj: vlastní studie

Obchodní inteligence

Analytická řešení pro profesionály. S&P je rozdělila do tří hlavních skupin produktů:

• Detescope - poskytování dat, analýz a externího výzkumu. Zahrnuje Market Inelligence Deteskop, který má v nabídce
  o S&P Capital IQ (rozsáhlý analytický nástroj poskytující modely, analýzy a nástroje podporující práci analytika) a
  o SNL Děteskop (rozsáhlá sektorová analytika)
• Řešení správy dat - nabídka integrovaných hromadných datových souborů, které si může uživatel přizpůsobit. Nabídka obsahuje mj
  o compustat (rozsáhlá databáze se standardizovanými historickými daty, řešení pro kvantitativní analytiky).
  o GIC (Global Industry Classification Standard) – vytvořený jako výsledek spolupráce MSCI, jde o standardizovanou sektorovou klasifikaci více než 47 000 společností ze 120 zemí. Konkurenčním řešením je ICB vytvořený společnostmi Dow Jones a FTSE.
  o Cusip - řešení patří ABA (American Bankers Association) S&P spravuje 9 alfanumerických identifikačních kódů cenných papírů (platí v USA a Kanadě)
• Řešení úvěrového rizika - poskytování ratingových dat a analýz. Zahrnuje předplatné pro řešení, jako jsou:
  o RatingsDirect - k dispozici také na S&P Capital IQ, poskytuje vizualizaci dluhového portfolia a rozsáhlé informace o bonitě společností a vlád.
  o RatingsXpress - řešení užitečná při zpětných testech modelů úvěrového rizika, vytváření benchmarku pro interní modely, hodnocení rizika protistrany.
  o Kreditní analytika - interaktivní benchmarky, historie ratingů, přístup k fundamentální a úvěrové analýze. Řešení dostupná na S&P Capital IQ.

Výnosy tohoto segmentu závisí především na poplatcích za předplatné. Díky nim mají klienti přístup k analýzám a datům i externím reportům. Převážně zákazníci volí přístup k datům prostřednictvím webových kanálů, jako je Market Intelligence Deteskop, RatingsDirect, RatingsXpress nebo Credit Analytics. Nepředplatné výnosy obvykle pocházejí z poradenských a analytických služeb.

Segment Market Intelligence vygeneroval v roce 2020 tržby ve výši 2,1 miliardy USD. To znamenalo nárůst o 7,5 % r/r. To byl mnohem větší nárůst než průměr za roky 2016-2019, kdy tržby tohoto segmentu rostly v průměru o 5,7 % ročně. Jedním z důvodů nárůstu výnosů byla akvizice 451 Research a dobrý prodej produktů společnosti jako RatingsXpress®, RatingsDirect®, CUSIP.

Zdroj: vlastní studie

Za zmínku stojí, že přibližně 64 % příjmů tohoto segmentu je generováno ve Spojených státech. Za posledních 5 let se podíl amerických zákazníků na tržbách segmentu snížil o 4 procentní body.

Zdroj: vlastní studie

Market Intelligence má nejnižší provozní ziskovost ze všech segmentů činnosti společnosti. V posledních letech se jeho ziskovost pohybovala mezi 27 % -28 %.

Platts

V tomto segmentu poskytuje S&P cenové informace, indexy a benchmarky pro trhy surovin a energií. Platts také poskytuje rozsáhlé údaje o trhu se surovinami. Činností tohoto segmentu je zvýšení transparentnosti trhu se surovinami. Hlavními klienty S&P Global Platts jsou výrobci, obchodníci, zprostředkovatelé na trzích energií, petrochemie, kovů a zemědělských produktů.

Společnost generuje tržby ze tří zdrojů. Prvním jsou poplatky za předplatné za přístup k nejnovějším informacím a tržním datům. Další typ licenčních poplatků za licence opravňující k využívání tržních dat připravených společností S&P Global Platts. Poslední skupina příjmů závisí na jednorázových akcích, jako jsou konference nebo konzultace. Již více než dva roky jsou nejvýznamnější výnosy z předplatného, ​​které tvoří přibližně 92 % tržeb generovaných segmentem Platts.

Zdroj: vlastní studie

Segment Platts vygeneroval v roce 2020 tržby ve výši 878 milionů USD. To znamenalo nárůst o 4 % r/r. Za zmínku stojí, že v roce 2019 tržby tohoto segmentu vzrostly o 3,6 % y/y. Pokles tržeb v roce 2017 byl způsoben prodejem akcií společnosti JD Power (září 2016). Nárůst tržeb vyplynul mj. z z dopadu akvizic Enerdata a Live Rice Index. Část nárůstu výnosů byla způsobena zvýšením cen za přístup k datům. Stojí za zmínku, že ziskovost podnikání společnosti Platts se v posledních letech výrazně zlepšila.

Zdroj: vlastní studie

index

S&P Dow Jones Indices je jedním z největších poskytovatelů indexů na světě. Mezi hráče „velké trojky“ patří také FTSE Russell a MSCI. Podle údajů shromážděných Burton-Taylor International Consulting ovládají tyto tři subjekty více než 70 % podílu na trhu.

S&P Global Inc vlastní 73 % S&P Dow Jones Indices, zatímco CME Group (24,4 %) a Dow Jones & Company (2,6 %) měly v době založení S&P DJI menšinové podíly. Vezměte prosím na vědomí, že po roce 2017 má CME právo zbývající akcie S&P DJI kdykoli prodat. Na druhou stranu je S&P Global Inc povinna odkoupit alespoň 20 % svých akcií. Jedním z nejznámějších indexů kotovaných společností je Dow Jones Industrial Average, S&P 500, S&P 100, S&P 400. Kromě toho je v nabídce mnoho tematických indexů, jako je ESG nebo indexy realitního trhu.

Příjmy z tohoto segmentu pocházejí ze 4 zdrojů:

• První jsou poplatky vyplývající z velikosti aktiv investičních produktů (ETF, fondy) na základě indexů S&P DJI,
• Autorské poplatky v závislosti na objemu futures kontraktů a opcí na základě indexů S&P,
• Indexové licenční poplatky – fixní nebo variabilní poplatky spojené s indexy (to platí pro volně prodejné produkty),
• Poplatky za specializované indexy, reporty a analýzy portfolia.

Zdroj: vlastní studie

Největší podíl v tomto segmentu mají produkty generující výnosy podle objemu spravovaných aktiv (AUM). Tento typ příjmů rostl v letech 2016-2020 v ročním průměru o 14,2 %. Za zmínku stojí, že poplatky na bázi AUM generují zhruba 65 % výnosů segmentu, což znamená nárůst o 6 procentních bodů od konce roku 2016.

Pro S&P Global je to nejziskovější byznys. Provozní marže v roce 2020 přesáhla 67 %. Zmíněný segment je dalším bankomatem.

Zdroj: vlastní studie

management

Douglas L. Peterson - CEO společnosti S&P Global - spojený se společností více než 10 let. V letech 2011 - 2013 působil jako prezident ve Standard & Poor's. V roce 2013 však povýšil na generálního ředitele celé společnosti – S&P Global. Před působením v S&P byl 25 let spojen se Citibank. Přes 6 let byl mj CEO Citigroup Japan a téměř 2 roky COO celé společnosti.

John Berisford - S&P Global Ratings - ve společnosti S&P Global pracuje od roku 2011. Dříve působil 22 let ve společnosti PepsiCo, kde se podílel mj. v projektech souvisejících s integrací Pepsi se získanými stáčírnami (Pepsi Bottling Group). V S&P byl odpovědný mj. mimo jiné pro realizaci plánu restrukturalizace McGraw Hill prodejem McGraw Hill-Education.

Dan Draper - CEO S&P Dow Jones Indices - od června 2020 pracuje ve společnosti S&P Global jako CEO S&P Dow Jones Indices. Před prací pro S&P pracoval 6 let jako Managing Director ve společnosti Invesco US, kde byl zodpovědný za celou oblast ETF a fondů. Působil také ve společnostech jako Credit Suisse a Lyxor, kde byl rovněž zodpovědný za rozvoj nabídky ETF.

Martin L. Cheung - President S&P Global Market Intelligence - od roku 2010 působí v S&P na různých pozicích. Pracovala mj jako CSO (Chief Strategy Officer), kde vytvořila střednědobou a dlouhodobou firemní strategii. Od roku 2016 je spojena s S&P Global Market Intelligence.

Saugat Saha - od ledna 2021 je šéfem S&P Global Platts. Pro S&P Global pracuje téměř 8 let. Před nástupem do S&P pracoval 7 let ve společnosti McKinsey & Company.

Akcionářská struktura

S&P Global Inc nemá koncentrovanou akcionářskou strukturu. Dominují mu však finanční instituce, které značnou část akcií ovládají prostřednictvím svých investičních fondů nebo ETF. Níže je uveden seznam 4 největších akcionářů společnosti:

Základní analýza

S&P Global je velmi stabilní a zisková společnost. Velmi silná pozice na trhu v segmentu indexů a ratingů znamená, že společnost má velmi silný vodní příkop. Samotný trh se přitom vyznačuje vysokými vstupními bariérami (právní, reputační, rozsah působení), takže nově vznikající konkurence zatím není schopna ohrozit velkou trojku ratingového trhu a velkou trojku poskytovatelů indexů.

Finanční výsledky

Společnost díky své pověsti a odvětvím, ve kterých působí, může dosahovat velmi dobrých marží na provozní činnosti. Za zmínku také stojí, že společnost spravuje svůj kapitál velmi efektivně, což je vidět na velmi vysoké návratnosti vlastního kapitálu. Za zmínku také stojí, že návratnost investovaného kapitálu (ROIC) se pohybovala mezi 28 % -30 %.

Vygenerovaná hotovost

O vytvořenou hotovost se společnost velkoryse dělí s akcionáři. Za poslední 4 roky (2017-2020) S&P Global Inc. vygenerovala přibližně 10 miliard USD ve volné hotovosti (hotovost vytvořená z provozních činností po odečtení kapitálových výdajů). Vytvořená hotovost byla použita na akvizice, dividendy a nákupy akcií.

Během čtyř let společnost vyčlenila:

• akvizice ve výši 776 milionů $,
• dividendy ve výši 2 129 milionů $
• nákup akcií ve výši 5 307 milionů $

Vzhledem k tomu, že FCF byla vyšší než hotovost vrácená akcionářům, a akvizice zvýšily úroveň hotovosti během sledovaného období o 1,7 miliardy USD.

Struktura dluhu

Na konci roku 2020 měla S&P Global dlouhodobý úrokový dluh ve výši 4,1 miliardy USD. Likviditní pozice společnosti je v následujících letech velmi dobrá. Je však třeba mít na paměti, že společnost brzy převezme IHS Markit, kde transakce bude činit 44 miliard USD, z čehož 4,8 miliardy USD tvoří čistý dluh získaný společností IHS. Níže je uveden seznam potenciálních plateb odpovědnosti:

Zdroj: výroční zpráva společnosti za rok 2020

S&P Global nemá problémy se správou dluhu. Vyplatí se také porovnat poměr nominálního čistého dluhu k EBITDA, který je velmi nízký. Společnost tak má prostor navýšit svůj dluh na financování akvizice IHS Markit.

Akvizice společnosti IHS Markit

V listopadu 2020 oznámila společnost S&P Global svůj plán na akvizici společnosti IHS Markit. Očekává se, že transakce bude činit přibližně 44 miliard USD. Akcie v nově založené společnosti měli získat akcionáři IHS Markit. Ve sloučené společnosti tak budou držet přes 32 % akcií. Fúze společností má vygenerovat synergie v podobě zvýšení výnosů o 350 milionů USD a nákladové synergie na úrovni 480 milionů USD. IHS Markit generuje přibližně 88 % opakovaných výnosů (předplatné atd.). Pro srovnání, S&P Global generuje 69 % tohoto typu příjmu. Převzetí IHS umožní doplnit nabídku společnosti v oblastech, jako jsou indexy, analytika a tržní data.

Zdroj: Prezentace S&P Global

Společnost S&P Global získala souhlas se sloučením s IHS Markit. Část jeho podnikání přitom musela být prodána konkurentům. Řeč je o segmentu PRA (Price Reporting Agency). Budou prodány následující projekty: OPIS (Informační řady o cenách ropy), CMM (Uhlí, kovy a těžba) a PVC (PetrochemWire).

Aby získaly souhlas s obchodem, společnosti souhlasily s prodejem tří podniků IHS Markit agentury pro vykazování cen (PRA). Ministerstvo uvedlo, že jde o tyto podniky: Informační služby o cenách ropy (POPIS); Uhlí, kovy a těžba (CMM); a PetrochemWire (PVC).

Soutěž

Vzhledem k tomu, že má firma velmi diverzifikovanou činnost, má velkou konkurenci, která firmě konkuruje v jednotlivých segmentech. Například MSCI soutěží s S&P Global v segmentu indexů. Níže uvádíme stručný přehled vybraných konkurentů uvedených na veřejném trhu.

Moody's Corporation

Historie společnosti sahá až do roku 1909, kdy ji založil John Moody. Nyní je hlavním konkurentem S&P v segmentu ratingu. Moody's patří do „velké trojky“ mezi ratingovými agenturami. Kromě ratingového segmentu poskytuje Moody's Corporation také analytické produkty, které pomáhají profesionálům řídit úvěrové riziko nebo provádět úvěrové analýzy. Současná kapitalizace společnosti přesahuje 72 miliard dolarů. Za zmínku stojí, že největším akcionářem je Buffettův investiční nástroj – BERKSHIRE HATHAWAY INC, který drží přes 13 % akcií společnosti.

Graf korporace Moody, s, interval W1. Zdroj: xNUMX XTB.

FactSet

Patří mezi společnosti poskytující nástroje pro profesionální investory působící na kapitálovém trhu. Řešení společnosti využívají analytici prodávající a kupující a manažeři investičních fondů a hedgeových fondů. FactSet konkuruje společnostem jako Bloomberg, S&P Global a Thomson Reuters. Všechny zmíněné společnosti se snaží poskytovat rozsáhlé informace o trhu. Společnost se snaží přebírat menší dodavatele tržních dat za účelem rozšíření produktové nabídky. Současná kapitalizace společnosti je 18 miliard dolarů.

Tabulka Factset, interval W1. Zdroj: xNUMX XTB.

Verisk Analytics

Společnost byla založena v roce 1971. Je jednou ze součástí indexu S&P 500. Společnost poskytuje služby v oblasti analýzy dat a řízení rizik. Mezi klienty společnosti patří společnosti působící v pojišťovnictví, hornictví a dalších finančních sektorech. Firma Verisk sériově přebírá menší konkurenty, čímž zvyšuje její nabídku na trhu. Například v roce 2015 Verisk získal Wood Mackenzie za 2,8 miliardy dolarů, což poskytlo data pro společnosti z chemického, těžebního a metalurgického průmyslu. Současná kapitalizace společnosti Verisk je přibližně 36 miliard dolarů.

Graf Verisk, interval W1. Zdroj: xNUMX XTB.

Souhrn

Společnost má zajímavý obchodní model. Je velmi diverzifikovaná, nabídka S&P poskytuje kromě ratingových řešení také indexy, analytické nástroje a služby pro trh surovin. Je to velmi výnosný byznys. V následujících letech lze i přes převzetí IHS Markit očekávat pokračování odkupů akcií a výplaty dividend. Aktuálně je hodnota společnosti ohodnocena na více než 113 miliard dolarů, což dává poměr P/E pro příští rok kolem 34. Jedná se o ambiciózní ocenění a kupující by si toho měli být vědomi. Na druhou stranu tržby společnosti mohou růst o několik procent ročně a nákupy akcií urychlí růst ukazatele zisku na akcii (EPS).

Za zmínku stojí ratingy, které mají největší podíl na tržbách. Podle údajů shromážděných společností S&P Global Fixed Income Research z roku 2018 se mezi lety 2020–2023 měl převrátit firemní dluh v hodnotě 8,78 bilionu dolarů. Jde samozřejmě o stará data, ale ukazují, že služby S&P budou stále potřeba.

Segment hodnocení je poměrně specifický. Jedním z primárních obvinění ohledně ratingových aktivit S&P Global je možný střet zájmů mezi investory a zákazníky. Na jedné straně klienti odměňují S&P za přípravu úvěrových analýz. Na druhou stranu investoři očekávají nezaujatý názor na finanční situaci analyzovaného subjektu. Jak se tedy společnost snaží vyhnout střetu zájmů? Společnost S&P vytvořila jasné oddělení povinností mezi týmem pro analýzu úvěrů a oddělením zákaznických služeb. Specialisté na zákaznický servis S&P se zabývají udržováním vztahů se zákazníky, vyjednáváním smluv a ceníků služeb. Nemají však přístup k rozhodnutím přijatým v ratingových komisích. Za zmínku také stojí, že samotné ratingové výbory umožňují výrazně snížit riziko spojené s prováděním úvěrového hodnocení. Úlohou komise je odmítnout nebo přijmout rating vypracovaný analytikem.

Stávalo se, že přední agentury byly potrestány za to, že při hodnocení úvěrového rizika neuplatňovaly nejvyšší standardy. Americké ministerstvo spravedlnosti (DoJ) před několika lety zažalovalo S&P o 5 miliard dolarů za to, že udělila nejvyšší úvěrový rating hypotečním nástrojům, přestože si agentura byla vědoma rizik spojených s těmito nástroji. Žaloba se týkala záležitostí z let před krizí 2007-2009. Nakonec v roce 2015 zaplatila S&P za tyto praktiky pokuty ve výši 1,4 miliardy dolarů. Krize rizikových hypoték podkopala reputaci mnoha ratingových agentur a přiměla mnoho vlád ke zvýšení regulace tohoto segmentu trhu.

S&P Global však není jen o hodnocení. V následujících letech by mělo dojít k přílivu kapitálu do sektoru správy aktiv. To zvýší výnosy indexového segmentu. Indexy se totiž používají jako benchmarky pro aktivně spravované i pasivně spravované fondy (např. ETF). S&P je jedním z největších poskytovatelů indexů na světě. Z tohoto důvodu bude těžit z trendu bohatnutí společnosti.