Enterprise Value – alternativní způsob odhadu hodnoty firem

Nejčastěji je hodnota společnosti určena její kapitalizací. Stále však existují alternativní měřítka pro odhad hodnoty podniku. Jedním z nich je EV, tzn. Hodnota podniku. V dnešním článku si představíme definici, vzorec a aplikaci tohoto ukazatele.

Definice podnikové hodnoty

Samotné stanovování cen podle tržní kapitalizace má své slabiny. Efektivní náklady na pořízení podniku se často velmi liší od samotné kapitalizace. Z čeho pochází? Jedním z důvodů je potřeba řídit dluh společnosti. Nejde však o nominální hodnotu samotného úročeného dluhu, ale o jeho skutečnou hodnotu (po odečtení hotovosti a peněžních ekvivalentů). Enterprise Value je míra, která umožňuje odhadnout „skutečnou“ cenu převzetí společnosti.

Vzorec pro hodnotu podniku je následující:

EV = tržní kapitalizace + úrokový dluh – hotovost a peněžní ekvivalenty

V případě úročeného dluhu jsou zahrnuty krátkodobé i dlouhodobé dluhy, ale obchodní závazky jsou vynechány. Konvertibilní dluhopisy na sklad by se mělo zacházet jako s běžným úrokem. V případě společností, které provozují zaměstnanecký penzijní fond, by se k hodnotě dluhu měly přičíst nekryté penzijní závazky. Zadluženost by měla být zvýšena i o závazky vyplývající z akciových opcí poskytnutých zaměstnancům.

O čem EV mluví?

Enterprise Value může být chápána jako teoretická pořizovací cena. Nabývající společnost totiž musí řídit dluh převzaté společnosti a může použít hotovostní zdroje převzaté společnosti. Kapitalizace společnosti zase přibližuje potenciál společnosti generovat budoucí čisté peněžní toky. Stojí za to připomenout, že tržní kapitalizace je odhadované ocenění společnosti pro akcionáře, zatímco Enterprise Value je ocenění společnosti pro akcionáře a věřitele společnosti. Stojí však za zmínku, že růst EV se nerovná vytváření hodnoty pro akcionáře. Například převzetí konkurenta za přemrštěnou cenu s dluhem zvyšuje EV, ale nemusí se nutně promítnout do zvýšení hodnoty pro akcionáře. Naopak prodej nerentabilních částí podniku za účelem snížení dluhu snižuje hodnotu podniku, ale může zvýšit ROIC.

Použití EV

Enterprise Value se používá jako jedna z multiplikačních komponent používaných k hodnocení podniku. Výhodou použití EV je vyrovnání rozdílů ve struktuře pasiv a aktiv. To proto, že Enterprise Value již zahrnuje čisté úpravy dluhu. Multiplikátorů pomocí EV je poměrně hodně. Každý z nich má své výhody a nevýhody. Tyto zahrnují:

• EV / EBIT,
• EV / EBITDA,
• EV / S,
• EV / GP,
• EV / FCF.

EV / EBIT

Jedná se o poměr, který dělí Enterprise Value generovaným EBIT (prostě provozní zisk). Čím je tento poměr nižší, tím je teoreticky podnik více podhodnocen. Nevýhodou tohoto ukazatele je, že se zaměřuje na účetní chápání zisku. Vytvořený provozní zisk se nemusí vždy promítnout do kladného volného cash flow. Dalším problémem je zahrnutí odpisů do nákladů. Například průmyslový podnik s novým strojovým parkem má vyšší odpisy než firma působící ve stejném odvětví, což však snižuje náklady na obnovu strojového parku (výrobní majetek je většinou odepisován).

EV / EBITDA

Toto je jedno z nejoblíbenějších použití Enterprise Value. EBITDA jedná se o EBIT zvýšený o odpisy. To znamená, že výsledek „čistí“ o náklady na odpisy, které jsou nepeněžní. Teoreticky by se EBITDA měla přibližovat FCF (Free Cash Flows), ale nezohledňuje změny pracovního kapitálu. Některé společnosti mohou generovat účetní zisky, ale vytvořená hotovost bude „sežrána“ náklady na zásoby nebo bude zmrazena v nevymožených pohledávkách. EBITDA rovněž neposkytuje informace o nezbytných kapitálových výdajích k obnovení výrobní kapacity společnosti (tzv CAPEX). To je důležité zejména v případě podniků ze „staré ekonomiky“.

EV/S

Poměr EV / S je jednoduše dělení hodnoty společnosti výnosy. Je to zvláště oblíbený ukazatel pro oceňování technologických společností, které vzhledem k alokaci velkých prostředků na rozvoj zatím nejsou ziskové. Nevýhodou takového řešení je nedostatečná diferenciace mezi společnostmi z hlediska potenciálu generovat ziskovost a způsobu účtování výnosů. V případě potenciálu je další věcí SaaS společnost, která dokáže v budoucnu generovat čistou marži 30% a další věcí je technologická společnost, která působí na homogenním trhu a má potenciál dosáhnout 10% čisté marže. . Při účtování výnosů je vhodné mít na paměti, jaký je obchodní model společnosti. Něco jiného je například tržiště, které si účtuje pouze provizi z transakcí a inkasuje 5 % z hodnoty transakce (a zachází pouze s provizí jako s příjmem), a něco jiného je elektronický obchod, který sám prodává produkty nakoupené od dodavatelů. V takové situaci zaúčtuje do výnosů celý prodej, nikoli hodnotu provize. Níže je uveden souhrn příkladů.

Zdroj: vlastní studie

EV / GP

Jinak jde o hodnotu podniku dělenou hrubým ziskem z prodeje. Toto řešení vám umožňuje studovat rychle rostoucí společnosti, které generují vysokou marži z prodeje, ale které vynakládají mnohem větší částky na obchodní růst. Mohou to být například náklady na získání zákazníků nebo náklady na výzkum a vývoj. Nevýhodou takového řešení je, že není známo, zda podnik v budoucnu dosáhne předpokládané ziskovosti. Mnoho rychle rostoucích společností nebylo schopno rychle růst a dosáhnout uspokojivé ziskovosti.

EV / FCF

Toto je míra, která rozděluje hodnotu podniku podle generovaného volného peněžního toku (FCF). Tento ukazatel platí pro pomalu rostoucí společnosti. V případě růstových společností neplní výše uvedené opatření svou funkci, protože společnost má stále vysoké náklady plynoucí z investic do růstu rozsahu podnikání.

Souhrn

Enterprise Value se používá v multiplikátorech, které umožňují vzájemné porovnání společností ve stejném odvětví, ale s různými strukturami aktiv. EV je výsledkem přičtení čisté hodnoty dluhu (dluh mínus držená hotovost) ke kapitalizaci. Navzdory své užitečnosti má indikátor také své nevýhody. Jedním z nich je pochybná užitečnost použití EV při určování efektivity investovaného kapitálu. Například převzatý dluh může být použit k převzetí, které zničí hodnotu pro akcionáře (přeplatek za konkurenta). EV takovou situaci „nechytí“, protože se zaměřuje pouze na hodnotu kapitalizace a hodnotu čistého dluhu.